富达比特币投资报告：比特币是一种理想的价值储存方式

资产管理巨头 Fidelity 的子公司 Fidelity Digital Assets 今天发布了比特币投资论文系列的第一份报告，“比特币是一种理想的价值存储系统”。 本文为报告的中文译本，由巴比特翻译。

在 Fidelity Digital Assets，我们与处于数字资产旅程不同阶段的投资者进行对话——那些正在积极研究投资理论的人、正在寻求理论证明的人或尚未开始数字资产投资的投资者研究。 为了帮助处于不同阶段的投资者，我们正在制作一系列报告，以审视当今推动投资者对比特币的兴趣和投资的观点，以及它的未来潜力，并获得关注。 这样做，我们希望帮助投资者建立全面的基于证据的投资论点和理解，尤其是在比特币与传统市场和投资组合日益融合的情况下。

比特币对很多人来说意义重大——人们为什么选择拥有比特币取决于他们自身的情况以及他们对比特币今天和未来比特币的看法。 这些观点一直是误解、混淆和争论的主题。 从历史上看，此类争论一直围绕着比特币是一种价值储存手段、一种交换媒介、一种替代资产，还是以上所有，或者以上都不是。 此外，不确定比特币的底层区块链技术是否最适合促进批发清算、结算、消费者支付或任意数据的锚定和时间戳。

事实上，随着生态系统的成熟，比特币可以同时提供多种功能，无论是在基础层还是通过增量层。 比特币的优点之一是它的成功并不是基于服务于单一目的。

在本文中，我们将把比特币作为一种理想的价值储存手段。 我们将探索使比特币在未来能够发挥这一作用的内在特征，并考虑比特币今天是否以这种方式使用，并讨论可能推动对这种效用产生更大需求的因素。

在为本报告进行研究时，我们采访了业内一些顶尖的投资者和思想家，并采纳了他们的投资观点。 特别感谢 Brian Kelly、Brian Estes、John Vincent、Benson Durham、Roberto Perli、Dan Morehead、John Pfeffer 和 Nic Carter 就此主题分享了他们的想法。

要点 比特币：一种理想的价值储存手段

比特币可以被描述为一种理想的价值储存手段，它可以在成熟时创造价值。 打个比方，今天对比特币的投资类似于对 Facebook 的投资，后者当时拥有 5000 万用户，并且有可能增长到今天超过 20 亿用户。 这是由比特币提供不对称上行空间的想法驱动的。 如果比特币被散户和机构投资者广泛用作价值储存手段，那么相对于最初的前期投资，其上行空间可能会很大。 如今，与黄金等全球财富储备相比，比特币相对新生，基本面需求有限。 利益相关者对其价值和潜力的认识也在不断发展。 然而，投资者现在增加对比特币敞口的原因是比特币价值如何衡量，如果比特币在未来被广泛用作价值储存手段，它将成为一个更大的市场。

如今，反对比特币作为价值储存手段的主要论据之一是其波动性。 比特币持有者反对这样一种观点，即新资产从微不足道的意识和采用到全球价值储存的轨迹不太可能是线性的。 另一种观点认为，许多参与者最初是由于其波动性而了解比特币的。 随着新玩家的深入研究，人们的看法往往会转变为不再关注短期业绩，而是更多地关注长期价值主张。

向上波动也吸引投资、发展和创新。 行业周期始于比特币等数字资产价格上涨，通过新闻和社交媒体讨论引起新的关注，导致大量人才涌入新产品、新项目和新基建，行业增长趋势相比与上一个周期。 成熟。

相对于传统资产，比特币的波动性可能始终保持高位，因为波动性是比特币完全缺乏弹性的供应和无国界、相对无干预的市场的副作用。 随着时间的推移，随着应用程序的扩展、基本需求的增加、机构平台上活动的扩展以及复杂的投资交易和投资产品的出现，波动性相对于当前水平应该会继续下降。

比特币作为价值储存手段的潜力可以通过将比特币与投资者用来储存价值的其他可投资资产进行比较来界定，如下表所示。 为了获得可观的地位，更多的投资者需要对比特币的内在属性有一些了解，并确定在比特币中至少存储一些价值的好处超过在不同媒介中存储价值的机会成本。 在以下部分中，我们将讨论投资者在投资比特币时考虑的主要因素。

资料来源：Messari（2020 年 7 月）、雅虎财经（2020 年 7 月）、Visual Capitalist（2020 年 5 月）

是什么让比特币成为潜在的价值储存手段

比特币的数字稀缺性

大量有价值的资产可以长期保持购买力。 新兴的保值手段会增加购买力，直到它稳定下来。 在提到良好的价值存储时，引用的关键特征是稀缺性、便携性、耐用性和可分割性。 这些属性中最重要的可以说是稀缺性，从长远来看，这对于防止实际价值贬值至关重要。 稀缺性是指资产数量有限，不能轻易创造，也不能被伪造。

比特币最新颖的创新之一是其不可伪造的数字稀缺性。 投资者认为，这一属性是理解和欣赏比特币的基础。 在比特币之前，多个创新者对数字稀缺性进行了重要但不成功的实施。 计算机数据只是短暂地存储和共享，至少早在 70 年代早期拉里·特斯勒 (Larry Tesler) 发明复制、剪切和粘贴时就是如此。 在更现代的时代，复制和共享文件已成为互联网无处不在且不可或缺的功能。

虽然已经努力限制某些类型文件的共享（例如，开发数字版权管理 (DRM) 技术来跟踪文件并使它们更难复制），但在比特币上线之前，创造不可伪造的数字稀缺性仍然是一个遥远的目标2009年，遥不可及。 在发明比特币的过程中，中本聪借鉴了前人的理念，同时巧妙地结合了计算、密码学、博弈论和激励机制，解决了以前未解决的问题，例如双重支出问题，从而建立了一个强制性的去中心化协议，执行固定的发行时间表。

比特币的供应完全没有弹性，不易受到供应冲击的影响。 由于需求增加导致价格上涨，因此供应不会对容量变化（即更大的哈希率）做出反应。 即使是数千年来一直被用作保值手段的黄金，也不能免受供应冲击的影响。 黄金在供应方面并非完全没有弹性，尽管其增加产量以应对不断增长的需求的能力受到限制。

价格上涨既能激励现有的比特币挖矿业务变得更有效率，又能吸引新的挖矿业务，但网络计算能力的增加不会影响供应的变化。 比特币通过网络难度调整来实现这一点。 随着矿工加入网络或现有矿工将他们的挖矿硬件升级到更高效的版本，比特币的哈希率将会上升。 同时也增加（或减少）挖矿难度，保证平均每十分钟出一个块。 这种调整在数学上调节了比特币的供应。

通过支付给矿工的区块奖励，比特币大约每十分钟释放一次。 区块奖励每 210,000 个区块减半，直到有 2100 万个比特币在流通。 这个固定的总供应量被硬编码到协议中，无法更改。 第三次减半发生在 2020 年 5 月，导致区块奖励从 12.5 BTC 下降到 6.25 BTC，下降了 50%，年发行率从 3.5% 以上下降到不到 2%。 比特币确实是全球范围内前所未有的无限货币创造的有趣特例，我们将在下面展开。

资料来源：Alex Thorne（雅芳风险投资公司），2020 年 5 月

库存流量（库存除以流量）模型是一种常用于量化商品稀缺性或硬度的度量。 库存是商品的现有供应量减去已消耗或销毁的供应量的部分。 流量是新设备每年的增量产量。 一般来说，库存流量比衡量的是需要多少年的生产才能达到现有库存水平。

从历史上看，由于产量相对于现有供应量较低而难以翻倍的库存商品一直是优质的价值储存手段。 这些商品主要用于投资目的，偶尔用于工业目的。 另一方面，易受供应大幅增加影响的消费品是不太有效的价值储存手段。

在 Bitcoin Standard 中，Saifedean Ammous 调整了 stock-to-flow 以将比特币与商品进行投资和消费进行比较，此后，这一指标的使用范围不断扩大，甚至出现了基于比率的模型。 从历史上看，黄金是最具弹性的价值储存手段，存量流量比最高，其次是比特币（今天）和白银。 在最近一次区块减半（2020 年 5 月）之后，黄金与比特币比率之间的差距缩小了。 下一次减半（2024 年）后，比特币的存量流通量将超过黄金。

资料来源：PlanB（2019 年 3 月），Coin Metrics（2020 年 4 月）

注：高盛 2015 年的一份报告估计，到 2035 年将开采出已知储量中的最后一批黄金，到 2055 年开采出最后一批铂金。最后一批比特币将在 2140 年左右开采。

Analyst PlanB 还开发了一种基于存货流量的比特币估值模型。 这种估值模型的支持者认为，根据该模型的衡量，比特币的市场价值与稀缺性之间存在统计学上的显着关系。 该模型的批评者认为它未能捕捉到需求，而需求是市场价值的更重要驱动力。 虽然此模型的重要性超出了本文的范围，但我们探讨了为什么对稀缺数字资产的需求会增加。

去中心化制衡

比特币的货币政策在它诞生之时就已经确立。 它的可信度在一定程度上是通过去中心化和工作量证明挖掘来提高的。 比特币有一个由全节点（运行比特币软件的计算机）组成的去中心化无领导网络，其中每个节点都存储一个交易分类账，并独立执行交易验证以检查交易是否符合规则。 由于这种冗余，没有中心故障点。 全节点验证交易不同于花费能源处理交易和铸造比特币的矿工。 与挖矿不同，交易验证不需要大量的硬件或电力资源。 因此，任何计算机都可以加入分布式网络来存储和验证比特币交易。 今天，数以万计的节点执行此功能。

两种主要类型的交易包括根据供应计划以编程方式发行新比特币的 coinbase 交易，以及网络用户之间的点对点支付或结算交易。

去中心化计算机网络将拒绝不遵守共识规则的交易（例如试图创造新币或试图花费比特币两次（双花）的交易）。

除了防止不遵循共识规则的交易外，比特币网络中存在的去中心化程度还通过使虚拟财产（例如 2100 万的固定供应量）几乎无法更改来保护核心财产。 没有中央机构可以单独决定比特币的货币政策。 相反，这种变化将需要利益相关者（例如用户、矿工和运行全节点的人）之间进行重大的社会协调。 大多数利益相关者认为，比特币因其数字稀缺性而具有价值，因此对这种变化的支持可以忽略不计。

工作量证明 (PoW)

工作证明是一个重要的设计元素，它通过使交易不可逆转来增强比特币的固定供应。 工作量证明提供了已经执行大量计算工作的证据，尽管相对于执行工作所花费的时间和精力而言，执行验证的容易度和速度。 为了创建交易块，矿工在称为工作量证明的猜测和检查过程中一遍又一遍地执行哈希操作，以找到计算密集型密码问题的解决方案。 这个过程是计算密集型的，因为它需要使用专门的硬件（具有高固定的前期成本）和电力（具有持续的运行成本）。 这些实际的沉没成本，以及矿工因处理交易而获得的区块奖励，激励矿工诚实地处理交易。

此外，工作量证明使恶意行为者重写或撤消交易变得极其困难且代价高昂，有效地使它们变得不可变。 随着确认数量的增加，换句话说，随着后续交易数量的增加，交易区块的不变性也会增加。 埋在一百个后续区块下的区块比埋在十个区块下的区块更不可更改，因为要撤销它需要反转一百个交易区块的交易量，而这只需要十个。 矿工将交易分组在一起以创建区块。 事务就像数据库中的条目，块就像数据库中的条目页。 每个块都链接到前一个块，以便块链接在一起形成一条链。 因此，不可能在不重写每个块的情况下重写埋在一百个后续块下的块。

比特币的货币政策从一开始就确立了。 因为网络是去中心化的，所以利益相关者对政策有信心。 没有一个中央机构可以更改核心属性并将这些更改强加给利益相关者。 交易是不可变的，因此尝试取消交易并重写分类账在计算上和经济上都是不切实际的。

需求驱动

投资者认为，下一波意识和采用可能会受到外部因素的推动，例如前所未有的中央银行和政府干预水平、创纪录的低利率、法定货币供应增加、全球化和潜在的通胀因素，所有这些因素都在加速受大流行病和经济停摆的影响。

可能推动采用的长期驱动因素包括在“缓慢而稳定”的通货膨胀中使用比特币来保存财富，以及即将到来的一代财富转移到千禧一代，他们认为比特币比其他人口统计数据更有益。

短期和中期催化剂

货币和财政刺激

为了抵消因冠状病毒大流行而导致的全球停摆对需求的破坏，各国央行和政府采取了前所未有的货币和财政刺激措施来应对经济低迷的影响，刺激经济并稳定市场。 在八个月的时间里，宣布了多达 285 项刺激措施，包括利率为零或接近零，通过前所未有的量化宽松和一系列贷款来增加货币供应。

甚至在世界进入当前的健康和经济危机之前，投资者就预测央行和政府将使用更直接的流动性增长形式来刺激由于各种原因一直保持在低位的通胀。

中央银行和政府实施了扩张性政策，以应对全球封锁带来的通货紧缩压力。 时间将证明全球经济逐步重新开放是否以及多快会刺激消费者支出，央行和政府将如何应对，以及对消费者价格通胀的影响。

如果通货膨胀率或预期通货膨胀率下降，对固定供应资产需求的影响就不那么明显了。 然而，货币供应量的增加会转化为风险资产或稀缺资产价格的上涨。

如果政策决定的组合成功地抵消了通缩压力并造成了通货膨胀，或者如果通货膨胀继续受到抑制但名义收益率仍然很低或更低比特币价值如何衡量，投资者可能会转向“保持其实际价值——无法印刷资产”的资产——重新平衡多元化的投资组合。传统上，投资者在这种情况下转向固定供应资产，如房地产、股息收益股票和贵金属。这一次，投资者可能转向一种新型的固定供应资产，以提供对风险的保护潜在的通货膨胀或低利率，但也有巨大的增长潜力——比特币。

去全球化

全球化是历史上在面对通胀压力时保持商品和服务价格低位的结构性力量之一。 虽然自金融危机以来全球化一直在放缓（基于贸易流动，全球化在 2008 年达到顶峰），但大流行病造成的限制和封锁暴露了依赖全球供应链的风险，并至少为部分去全球化提供了动力。 “这场危机的问题在于，我们可能在全球化方面走得太远了，”欧盟内部市场专员蒂埃里·布雷顿 (Thierry Breton) 说。 到 2020 年将下降 13% 至 32%。政府和政策制定者为限制贸易和减少对全球供应链的依赖而采取的有意行动可能会进一步加速去全球化，从而对商品和服务的成本和价格施加上行压力，降低通胀影响全球化带来一些下行压力。

当前对比特币的价值存储属性的兴趣

全球投资巨头 Tudor Investment Corporation 决定在 Tudor BVI 基金中分配比特币投资，这证明前所未有的货币增长水平正在推动机构对比特币的价值存储属性产生兴趣。 该公司创始人兼首席投资官、华尔街知名交易员保罗·都铎·琼斯和全球研究主管洛伦佐·乔治亚尼在 2020 年 5 月的投资者信函《货币大通胀》中阐明了投资比特币的原因。 Tudor Investments 团队根据定义价值资产存储的四个特征——购买力、可信度、流动性、便携性——对金融资产、法定现金、黄金和比特币进行评分。 比特币的分数是金融资产​​分数的60%，金融资产市值的1/1200，它是黄金分数的66%，黄金市值的1/60，结论是：“好像有点东西这里错了，我猜是比特币的价格。” 尽管许多人表达了相同的推理，但这被视为一个分水岭时刻，因为争论和投资来自传统对冲基金经理/传奇宏观投资者（保罗·都铎·琼斯）和国际货币基金组织前战略、政策和审查副主任（洛伦佐·乔治亚尼）。

长期催化剂

长期保存

只有在恶性通货膨胀的环境中，有价值资产的储存才不重要。 在足够长的时间内，即使是“低而稳定”的通货膨胀也会侵蚀最稳定的法定货币的购买力。 这促使人们投资于金融资产，以在更长的时间内保值或增值他们的财富。 比特币是一种潜在的保值手段的支持者认为，随着越来越多的人意识到比特币是一种长期的财富保值工具，对比特币的基本需求将会增长。